营收增速放缓与基数及打款节奏相关,扣非净利润加速增长。公司Q2同增36.6%,较第一季度的46%有所放缓,我们推测主要系:1)去年Q2基数较高,17年Q2单季度增速在52.54%;2)渠道反馈公司淡季有加速趋势,收入端没有体现出来或与公司打款节奏有关。公司Q2净利润较去年同期增长13.55%,明显慢于Q2,主要系去年公司河南分公司清盘产生一次性投资收益,故扣非净利润增速77.96%,较Q1加速增长。公司现金回款同比增长57.64%,延续一季度高增长趋势,现金状况持续改善。
   
结构优化、价格上提,公司盈利能力不断提升。报告期内公司毛利率提升1.41pct至78.35%,主要系:1)结构优化,全力聚焦内参酒、高度柔和红坛酒鬼两大单品,报告期内内参酒、高度柔和红坛酒鬼分别同增42%、57%,其中内参较17年及18年Q提速明显;2)提出厂价,公司主力产品均有一定程度提价动作,报告期内内参系列、酒鬼系列毛利率分别较去年同期增减1.05%、1.98%,其中湘泉系列因为公司基酒标准提升以及原材料价格上涨导致毛利率有所下滑。报告期内销售费用率为26.51%较去年有小幅上移,管理费用率9.51%,较去年同期减少1.88pct,公司精细化管理成效显著。报告期内公司净利润率21.87%较去年同期只有小幅提升,主要系去年公司有一次性投资收益导致净利润率基数较高。
   
省内消费氛围起,省外招商顺利推进,全年高增长无忧。经过两年产品梳理、渠道整顿,当前公司产品清晰、单品突出、价格理顺,省内销售氛围渐浓,经销商积极性强、信心足,省内销售保持旺盛势头,报告期内华中地区同增47.07%,较17年明显提速。另外公司继续推进招商活动,截至6月中下旬,公司17年合同签订情况良好,全年高增长无忧。
   
公司体量小、业绩波动大,耐心对待并重视馥郁香型的资源属性及高业绩弹性。当前公司体量较小,二季度又是高基数,收入、利润虽有小绝对额变动却会对公司业绩增速产生较大影响,业绩季度间难免较大波动。公司一直在正确的路上做着正确的事,当前动销、库存处于良性状态,馥郁香型酒体上乘具有难以复制的资源属性,而公司内参、酒鬼系列放量会带来高业绩弹性,继续看好公司高质量、高速度发展。
   
盈利预测与投资建议:我们维持盈利预测,预计公司18-20年EPS分别为0.93元、1.29元、1.70元,维持“审慎增持”评级。
   
风险提示:政策与经济风险,茅台价格下行影响到内参销售,省外拓展不顺利,省内调整不达预期,错误的量价政策。